Rückschlag zum richtigen Zeitpunkt

Jürg Furrer

Beim Studium der von vielen Banken und Vermögensverwaltern veröffentlichten Jahresausblicke fürs Jahr 2010 fiel auf, wie stark sich ein Konsens darüber bildete, dass das erste Halbjahr für die Aktienmärkte positiv ausfallen werde, während in der zweiten Jahreshälfte Gewitterwolken aufziehen würden. Fast erhielt man den Eindruck, dass die Börse ob so viel Einstimmigkeit tatsächlich nur nach oben gehen könnte, quasi als «selbsterfüllende» Prophezeihung. Mitte Februar haben die wichtigsten Indizes rund zehn Prozent von ihren Jahreshöchstständen eingebüsst. Das muss als übliche Marktschwankung angesehen werden und stellt einen Warnschuss an alle Anleger dar, die von einer aufwärts führenden Einbahnstrasse im ersten Halbjahr ausgingen. Die drei Hauptgründe, die zu diesem Rückschlag führten, sind Vorboten dafür, was uns in diesem Jahr noch des Öfteren beschäftigen wird: Chinas Versuch, sein starkes Wirtschaftswachstum zu drosseln, US-Präsident Barack Obamas Regulierungsversuche sowie ausufernde Staatsdefizite.

Chinas Brems- und Obamas Störmanöver dürften nur kurzfristig negativ von der Börse aufgenommen werden. An einem überschiessenden Wachstum in China kann niemand Interesse haben. Das würde mittelfristig zu Blasen führen, die wir in den USA im letzten Jahrzehnt bei Technologieaktien und an den Immobilienmärkten gesehen haben. Obama wird vom Kongress in Schach gehalten, im positiven und negativen Sinn. Einerseits wird er mit den überbordenden Regulierungs- und Reformvorhaben (z.B. mit der Banken- und Gesundheitsreform) kaum durchkommen, andererseits kann das Staatsdefizit nicht wirksam bekämpft werden.

Womit wir beim dritten und wichtigsten Grund für die Korrektur wären: den ausufernden Staatsdefiziten. Momentan stehen zwar hauptsächlich Griechenland und andere kleinere europäische Länder, die sogenannten PIGS (Portugal, Italien/Irland, Griechenland und Spanien), am Pranger. Das ist jedoch nur ein Vorgeschmack auf die Probleme, die auf grosse Staaten wie Japan, Grossbritannien und die USA noch zukommen werden. Laut der zehnjjährigen Budgetplanung der US- Regierung wird in keinem Jahr bis 2020 der Fehlbetrag unter 700 Milliarden Dollar liegen. Es fehlt der politische Wille, der Defizitwirtschaft entgegenzutreten. Der Zinsendienst wird einen immer grösser werdenden Teil der Staatsausgaben ausmachen, und die Schuldenspirale kommt in Gang. Die US-Notenbank und die Chinesen haben diese Defizite bisher finanziert und damit die Zinsen tief gehalten. Nun mehren sich die Anzeichen, dass beide wichtigen Käufer von Staatsanleihen den Appetit verlieren. Wer gibt den USA in Zukunft Kredit? Wie lange kann der grösste Schuldner auch die grösste Weltmacht bleiben? Die wirtschaftliche und politische Bedeutung der USA – und Europas sowieso – wird in gleichem Masse abnehmen, wie diejenige Chinas zunehmen wird.

Wie sollen in demokratischen Staaten rigide Sparanstrengungen eine Mehrheit finden? Wer staatliche Leistungen abbauen will, braucht Mehrheiten. Diese zu beschaffen, ist praktisch unmöglich, wenn die Mehrheit der Stimmbevölkerung staatliche Unterstützung geniesst: Renten, Arbeitslosen- und Kurzarbeitergeld, Sozialhilfe, Kindergeld, Krankenkassenverbilligung, unzählige Subventionen usw. Mit der längeren Lebenserwartung wird sich das Verhältnis von Leistungsbezügern und -erbringern weiter verschlechtern. Es ist offensichtlich, dass nur die Märkte die Staaten zur Vernunft bringen können, indem sie ihnen die Mittelbeschaffung erschweren oder gar verunmöglichen. Nur die Märkte schaffen es, demokratische Staatssysteme zu Reformen zu zwingen. Die Gefahr von sozialen Unruhen, Protektionismus und zwischenstaatlichen Problemen nimmt stark zu. Was bedeutet das für den Anleger?

Cash als Anlageklasse gilt momentan als wenig attraktiv, da es zurzeit keinen Ertrag abwirft. Trotzdem ist es angesichts der desolaten Lage vieler wichtiger Staaten angezeigt, eine Cash-Reserve zu halten. Aufgrund fehlender Alternativen bzw. eines Anlagenotstands, fairer Bewertungen und guter Gewinnausweise ist es zudem sinnvoll, Aktien neutral zu gewichten. Aktien aus Emerging Markets sind gebührend zu berücksichtigen. Obligationen, insbesondere diejenigen von Staaten, sind unattraktiv. Achtung auch bei Rohstoffen (inklusive Gold), die früher nur schwach mit Aktien korreliert waren: Heute gilt das nicht mehr. Diversifikation ist damit schwieriger geworden. Fazit: Cash bleibt solange eine wichtige Anlage, bis wir in ein inflationäres Umfeld kommen.

Jürg Furrer ist Leiter Investment Center bei Aquila Investment AG, Zürich.